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姜超:汇率贬值,国内资产是涨是跌?

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  8月以来人民币汇率明显贬值,跌破7的整数点位,也引发了关于资产价格的担忧。汇率会对资产价格产生何种影响?此番人民币贬值会引发冲击吗?发达经济体货币政策放松,有助于经济改善,市场上的货币供给较为充裕,则有利于资产价格。而新兴经济体汇率大幅贬值通常发生在美国等外部加息周期,往往伴随资本流出,迫使流动性收紧,而新兴国家产业链大多不完整,经济结构单一,汇率贬值对外贸的改善也有限。韩国、俄罗斯等国的股市都与汇率有正向关系。我国不同于一般的新兴市场国家,近期贬值与历次新兴市场货币危机存在差异。我国长期贸易顺差,外债低,且外储规模全球第一;在人民币贬值下,并没有大规模资本外逃,外资流入趋势不变。贬值更像自动稳定器,并非资本大幅流出的信号,当前人民币汇率不存在持续大幅贬值的风险,汇率股市双杀不会出现。
  来源: 姜超宏观债券研究(ID:jiangchao8848)
作者: 海通证券(600837.SH)姜超、李金柳、宋潇原标题:《同向还是反向?——汇率贬值与资产价格的关系 》  摘要
  8月以来人民币汇率明显贬值,跌破7的整数点位,也引发了关于资产价格的担忧。汇率会对资产价格产生何种影响?此番人民币贬值会引发冲击吗?
  汇率贬值如何影响资产。汇率与资产价格的关系,其实是看汇率及其背后货币政策和资本流动对资产价格的影响。货币宽松有助于改善经济基本面和企业盈利,贬值可以改善外贸,都有利于股票表现,持续宽松环境下,流动性充足、利率较低,也有助于提升资产估值。但如果大幅贬值、引发持续贬值的预期,则通常伴随资本的持续大量流出,不利于该国的资产价格。
  发达经济体的贬值与资产价格。发达国家通常拥有独立的货币政策和资本自由流动,而让汇率自由浮动,因此其货币贬值与货币政策关系较大,即货币放松、利率水平下降、流动性充裕导致汇率贬值。发达经济体货币政策放松,有助于经济改善,市场上的货币供给较为充裕,则有利于资产价格。08年后欧元相对美元长期贬值,但欧洲股市并未持续下跌,总体上贬值其实利好欧洲股市。08年至12年欧元兑美元汇率宽幅震荡,当中有三段欧元明显贬值时期,巴黎CAC40指数仅在08年危机冲击时明显下跌,其余两个时期未受太大拖累。14 -15年欧元兑美元汇率大幅贬值,CAC40指数反而大幅上涨。欧元贬值反映了欧元区货币政策的长期宽松,而贬值有利于外贸修复,金融市场充裕的流动性,也支撑了资产价格。日本03年后汇率和股市的走势也呈现出反向关系,汇率贬值、股市反而走高。日元汇率贬值促进了日本外贸改善,而日本央行的资产购买计划给市场投放大量流动性、甚至购买ETF,都对日本的资产价格形成了支撑。
  新兴经济体的贬值与资产价格。而新兴经济体汇率大幅贬值通常发生在美国等外部加息周期,往往伴随资本流出,迫使流动性收紧,而新兴国家产业链大多不完整,经济结构单一,汇率贬值对外贸的改善也有限。韩国的汇率与股市存在明显的正向关系。特别是97年亚洲金融危机时期,韩元大幅贬值,韩国股市暴跌,都是因为资本大量流出,市场担心韩国的外债偿付能力。且贬值也并未有效改善韩国出口,韩国经济依然受到重创。俄罗斯和巴西的汇率与股市也存在正相关关系。俄罗斯08年以及14-15年的大幅贬值,都伴随了资本的大幅流出。巴西的情况也与此类似。
  近期人民币贬值影响几何?汇率与资产价格之间的关系不是固定不变的。不同的经济体、不同的情境,影响途径各有侧重。发达国家汇率贬值往往与自身货币宽松相关,适度贬值改善出口,充裕的流动性支撑估值。新兴市场货币危机多与美国收紧流动性有关,对资产价格负面冲击。贬值后资本流动的影响也不同,发达国家资产好比绩优股,是全球机构资产配置的主体,贬值后价格变得便宜,吸引资金增加配置,新兴市场的资产好比绩差股,投资者信心不足,汇率大幅贬值通常出于对其经济、债务的担忧,资本大规模流出,资产价格同步下跌。
  我国不同于一般的新兴市场国家,近期贬值与历次新兴市场货币危机存在差异。首先,我国长期经常项目顺差,外储规模全球第一,外债占比极低。过去一年人民币逐步贬值,也没有发生大规模的资本外流。其次,近年我国对外开放力度加大,外资持续增持我国金融资产,我国资本市场投资价值依然凸显,外资流入的大趋势不变。此外,近期的人民币贬值也并非外部流动性收紧下的危机模式。7月美联储开启新一轮降息,而我国过去两年货币超发问题未继续恶化,外部货币环境压力有限。此次人民币贬值直接原因是贸易问题的担忧,贬值更像自动稳定器,并非资本大幅流出的信号。所以我们认为,当前人民币汇率不存在持续大幅贬值的风险,汇率股市双杀不会出现。
        
               
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