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短周期与中周期上期债走势将继续分化

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9月中下旬以来,由于降息预期落空、资金面边际收紧等因素影响,国债期货价格出现明显调整。目前市场多空因素交织:一方面,基本面压力不减以及全球避险情绪升温继续支撑债市;另一方面,货币政策放松时点大概率延后以及中美经贸摩擦阶段性缓和,不支撑债市再度走强。因此,短期内期债大概率维持区间振荡行情。
中期来看,债市牛市的核心投资逻辑没有变化,中美利差和全球负利率是安全垫,中国债市具有明显的估值优势。房地产限购和隐性债务约束拖累经济上升并抑制融资需求,包商银行事件、打破刚兑等重定义无风险资产,中美经贸摩擦仍将反复,中期债市依然看好。
PMI先行指标阶段性回暖。节前国家统计局公布9月PMI指数,制造业景气情况阶段性回暖,结构有所改善。9月制造业PMI指数较前值回升0.3个百分点,释放生产景气转暖信号。9月发电耗煤同比增长5.26%,为3月份以来首次回正,高频数据与PMI方向一致。多数分项指标走强,产需双双扩张,仅产成品库存走弱,需求改善是本月PMI数据的最大看点。同时,制造业结构不断优化,高技术制造业PMI连续8个月位于51%以上,大、中型企业景气边际转暖,小型企业PMI持续改善。然而制造业就业压力仍大,PMI从业人员仅小幅回暖0.1百分点至47%,企业用工量仍在收缩,可能进一步引起政策层面的关注。
融资驱动叠加季末冲量,产需双双走强。9月PMI生产和PMI新订单均走强,分别回升0.4和0.8个百分点至52.3%、50.5%。进出口指标同步改善,新出口订单边际回升1.0百分点至48.2%,进口指数回升0.4百分点至47.1%。从9月的产需指标看,订单需求拉动生产供给的逻辑较为顺畅。其中,新订单和新出口订单的改善幅度大于生产和进口,在一定程度上支撑上述逻辑,体现出来的仍然是今年以来工业生产的融资驱动和季末冲量的特征。预计四季度在低基数效应和政策效应下,我国经济继续趋稳。
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